A bala de prata para derrubar o governo é a volatilidade do câmbio. Antecipo a conclusão, antes de expor o problema, para que sirva de alerta especialmente para os que trabalham, nesse momento, para enfraquecer o Ministro Fernando Haddad e flexibilizar a política monetária.
Está havendo uma enorme confusão nessa insistência para o Banco Central utilizar instrumentos macroprudenciais para controlar a inflação. Esses instrumentos são, por exemplo, requisitos de capital adicionais dos bancos, limites de exposição ao crédito, políticas de provisões dinâmicas etc.
Todas essas propostas partem do pressuposto que a inflação se deve ao aquecimento da demanda, o chamado hiato do produto.
Estima-se um PIB potencial – o nível máximo de produção que uma economia pode sustentar ao longo do tempo, utilizando plenamente seus recursos (como mão de obra, capital e tecnologia) sem gerar pressões inflacionárias. Depois, compara-se com o Produto Real. Se o Hiato do Produto (a diferença) é positiva, julga-se que a economia está aquecida e, portanto, tem que ser contida. E o caminho é o aumento da taxa Selic.
Modelo similar é o Hiato do Crédito – uma medida para saber se a expansão do crédito, não só bancário, mas também via mercado de capitais, está desviando do que seria a tendência.
Monta-se uma equação como se a inflação pudesse ter uma calibragem fina: se aumentar a Selic em xis, haverá uma queda de y na atividade, trazendo a inflação de volta aos limites fixados pelas metas inflacionárias.
Menciona-se o Adicional Contracíclico de Capital Principal (ACCP), um instrumento que permite conter o crédito dos bancos em período de expansão e liberar em período de escassez.
É o câmbio, estúpido!
Só há um engano central: o aumento da Selic não tem nada a ver com o nível de atividade, assim como o aumento da inflação. Na verdade, nem arranha.
Vamos a dois exemplos simples. Primeiro, o custo do financiamento para pessoa física.
- A taxa de juros média, nos financiamentos pessoais, está em 150% ao ano, ou 7,93% ao mês.
- Se eu adquirir um eletrodoméstico de R$1 mil, em 12 prestações, cada prestação sairá por R$132,19.
- Suponha que, com as medidas macroprudenciais, consiga o mesmo efeito de uma alta de 2 pontos percentuais da Selic – ao ano. A taxa anual do financiamento saltará para 152%, ou 8,01% ao mês.
- O valor da prestação sairá de R$ 132,19 para R$132,69 – 50 centavos. Alguém vai deixar de comprar?
Agora, o custo do financiamento de capital de giro para uma média empresa.
- A taxa de juros média está em 29%, ou 2,14% ao mês
- Um financiamento de R$ 100 mil, ao final de 6 meses sairá por R$113.578,00.
- Se aumentar em 2 pontos a taxa média, o empresário terá que pagar R$114.255,00, ou 0,77% a mais.
- Supondo que o custo financeiro corresponda a 10% do preço final do produto, haverá um aumento de 0,07% no custo de produção.
Basta um pouco de bom senso. É evidente que uma Selic de 2 dígitos desestimula investimento. Mas um aumento adicional de 50 centavos no valor de uma prestação vai desestimular o consumo? Um aumento adicional de menos de 1% no custo de fabricação de um produto vai desestimular a produção? Os consumidores vão deixar de comer mais alface ou mais feijão.
É evidente que não.
Quando fixa a Selic, o Banco Central mira um único alvo: a taxa de câmbio. A inflação brasileira tem uma causa central, além dos problemas ambientais: a volatilidade do câmbio. Aumentando os juros, entram mais dólares, há uma apreciação do real reduzindo os preços dos produtos comercializáveis – importados ou exportáveis.
O câmbio é essencial para o investimento produtivo externo, para as decisões de produção interna ou substituição por importados. Um câmbio estável é ponto central para qualquer tentativa de crescimento.
Há décadas venho apontando essa loucura de uma política monetária cuja variável de ajuste é o câmbio. Mas não dá para escapar da armadilha com voluntarismo.
Ocorre que o sistema de metas inflacionárias tornou-se dominante nas maiores economias. E todas elas se tornaram alvos dos grandes movimentos especulativos do capital.
Tudo é regido pelo chamado “carry trade” – uma estratégia pela qual o investidor toma emprestado em uma moeda, com uma taxa de juros mais baixa, e investe em outra moeda. Quando o investidor considera que o carry de uma moeda é baixo – isto é, está rendendo pouco -, ele tende a sair do ativo. E aí o câmbio explode.
Na grande corrida de dezembro passado, o carry brasileiro estava abaixo do carry do México e da África do Sul. Montou-se uma operação para trocar moedas, tirando investimentos do real e levando para os demais países. E aí o cartel do câmbio deitou e rolou.
O que esse fato ensina? Não adianta um país tomar uma medida de redução do carry, porque o dinheiro irá para outro país.
A situação brasileira só se acalmou quando a Selic subiu, o carry ultrapassou o do México e África do Sul, e o BC desmontou posições de derivativos com atuações de mercado. Depois, conseguiu gradativamente normalizar o câmbio.
As saídas estruturais
Nenhum país conseguirá sair sozinho dessa armadilha. As reclamações sobre o custo de carregamento do dólar são unânimes, vão do Brasil à África do Sul. Só uma ação articulada das principais economias conseguirá conter o ímpeto do dólar, ainda mais agora, sob a gestão errática de Donald Trump.
É por isso que conversas, com BCs da África do Sul, Índia e outros países, é o primeiro passo para controlar a hidra de Lerna do livre fluxo de capitais.
É importante entender que Fazenda e BC andam em cima de uma corda bamba. As pressões contra Fernando Haddad e Gabriel Galípolo podem ter um custo muito alto.
Se o BC apertar as medidas macroprudenciais, e não cuidar do carry, não segura o câmbio. E se não segurar o câmbio, a inflação vai para o espaço e acabará com qualquer possibilidade eleitoral em 2026.
Além disso, pelas regras do ACCP, a contração de crédito ocorreria só em 12 meses. Ou seja, com a economia sofrendo com a Selic em dois dígitos, viria a trombada do trancamento do crédito. E a inflação continuaria sendo sacudida pelo câmbio.
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