Globalização Financeira e Soberania Nacional: Lições para o Brasil
por José Luis Oreiro
A decisão tomada pelo Ministro do STF Flavio Dino sobre a não aplicabilidade e validade de leis e ordens estrangeiras em território nacional detonou um forte movimento de queda dos preços das ações de instituições financeiras no último dia 19 de agosto de 2025. Segunda a imprensa especializada, os principais bancos brasileiros teriam perdido R$ 38,4 bilhões em capitalização de mercado. A queda do valor das ações dos bancos brasileiros foi seguida por um aumento dos juros futuros e uma desvalorização de 1,11% do Real frente ao Dólar.
À primeira vista esses eventos parecem ser um puro non sense. Não é necessário ter formação avançada em direito internacional para saber que países soberanos são soberanos e que, portanto, decisões tomadas em outros países, por mais poderosos que sejam (ou acham que sejam) não pode ter aplicação automática na jurisdição de um Estado Soberano. Quando um Estado Soberano quer impor a sua vontade a outro Estado Soberano se recorre invariavelmente a agressão militar, tal como temos visto nos últimos três anos no conflito entre Rússia e Ucrânia.
Então qual a racionalidade, se alguma, do comportamento dos mercados financeiros? Aqui é importante fazermos uma distinção, muito comum na teoria do desenvolvimento econômico, entre causas próximas e causas últimas. As causas próximas são aquelas que são diretamente responsáveis por um determinado resultado; ao passo que as causas últimas são as causas das causas.
No caso em questão o comportamento dos mercados financeiros refletiu a percepção de que o ministro Flavio Dino estava, de forma indireta, impedindo a aplicação da lei Magnitsky contra os interesses de cidadãos brasileiros – no caso específico o Ministro Alexandre de Moraes do STF – no território nacional. A percepção dos mercados financeiros é que os bancos brasileiros poderão sofrer sanções em suas operações no exterior – particularmente nos Estados Unidos – se não cumprirem as determinações da lei Magnitsky sobre as transações feitas pelo Ministro Moraes em território nacional. Dada a possibilidade de punições sobre as operações dos bancos e empresas brasileiras no exterior; então o preço de mercado das suas ações, que reflete o valor presente dos dividendos esperados futuros, se reduziu de forma acentuada.
Essa explicação é totalmente correta, mas não vai a essência do problema em questão. Os efeitos decorrentes da decisão do Ministro Flavio Dino só puderam ocorrer porque o Brasil, desde o final dos anos 1980, abraçou de forma entusiasta os preceitos do Consenso de Washington, em particular a tese de que a retomada do desenvolvimento econômico após a década perdida só seria possível por intermédio da adoção de um modelo de crescimento baseado na poupança externa, ou seja, na captação de “investimentos” (na verdade aplicações financeiras) estrangeiros (tanto em renda fixa como em renda variável) o que demandaria a abertura da conta de capitais do balanço de pagamentos. Essa abertura implicava, por um lado, a possibilidade de investidores estrangeiros comprarem diretamente ativos brasileiros na bolsa de valores ou títulos da dívida pública. Por outro lado, a abertura da conta de capitais permitiu que instituições financeiras brasileiras pudessem fazer operações no exterior, comprando ativos denominados em moeda estrangeira tais como ações, títulos de dívida pública e privada, entre outros.
Subjacente ao modelo de crescimento com poupança externa está a tese de que países em desenvolvimento como o Brasil não possuem poupança doméstica suficiente para “financiar” o investimento necessário para o crescimento econômico a taxas robustas e precisam complementar essa poupança com captações no exterior. Essa lógica foi extensamente adotada no primeiro governo do Presidente Fernando Henrique Cardoso, quando a poupança externa – que nada mais é do que o nome glamourizado do déficit em conta corrente do balanço de pagamentos – atingiu quase 4,5% do PIB em 1998. O resultado foi uma crescente fragilidade externa e a necessidade de se recorrer aos empréstimos dos Fundo Monetário Internacional para manter a combinação juros altos-câmbio valorizado decorrentes da lógica de funcionamento do modelo de crescimento com poupança externa. Em 1999, Fernando Henrique Cardoso teve que se render aos fatos e demitiu o Presidente do Banco Central da época, Gustavo Franco, para empreender uma reorientação da política monetária e cambial na direção do regime de câmbio flutuante. A forte desvalorização cambial que se seguiu a essa mudança na direção do Banco Central permitiria, nos anos seguintes, uma reversão do saldo em conta corrente do balanço de pagamentos de deficitário, durante FHC II, para superavitário, em Lula I. Desde então o Brasil nunca mais voltou a pedir empréstimos ao FMI, mesmo num ambiente internacional conturbado pela Crise Financeira Internacional de 2008, a Crise do Euro em 2012 e a crise da Covid-19 em 2020. O Brasil aparentemente havia recuperado a sua soberania, sendo novamente senhor do seu destino.
Durante o governo Bolsonaro, contudo, foram adotadas mudanças na legislação cambial que aprofundaram a abertura da conta de capitais no Brasil. Pessoas físicas, por intermédio de fintechs e plataformas de investimento, puderam fazer investimentos em renda fixa no exterior a partir da comodidade de seus telefones celulares. Pessoas que não tinham a menor noção de finanças e macroeconomia (noise traders) agora podiam tirar para fora do país quantidades enormes de recursos com base em rumores fantasiosos sobre a economia do Brasil, devidamente fabricados por investidores profissionais com o intuito de criar movimentos histéricos nos mercados financeiros e assim obter ganhos de arbitragem com eles. Entre outubro e dezembro de 2024 observamos apáticos o dólar atingir o patamar de R$ 6,30 sem que nada de extraordinário tivesse acontecido com a economia brasileira. E tanto que esse movimento era desprovido de fundamento que nos meses seguintes a taxa de câmbio recuou para menos de R$ 5,50, sem que ocorresse nenhuma mudança digna de monta no cenário fiscal. Mas, para debelar o movimento especulativo, o Banco Central foi, por assim dizer, obrigado a fazer aumentos sucessivos na taxa Selic até ela atingir o patamar atual de 15%, gerando algumas centenas de bilhões de reais de gasto adicional para os cofres públicos. Atualmente quase 100% do déficit fiscal é de origem puramente financeira.
A experiência histórica do Brasil e da América Latina com o modelo de crescimento com poupança externa já deveria ter levado nossa classe política a perceber que o desenvolvimento econômico é resultado do esforço de um país que pensa com a sua própria cabeça e cria seu próprio capital. Se o Brasil não tivesse se rendido a globalização financeira, não estaríamos discutindo as repercussões da lei Magnitsky sobre a soberania nacional.
José Luis Oreiro – Professor do Departamento de Economia da Universidade de Brasília. E-mail: [email protected].
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